24 MEI

2019

Onderwerpen , Diliana Deltcheva , Vastrentend

Candriam beschouwt stabiele groei als voldoende voor het rendement van groeilandobligaties in harde munt

We blijven voorzichtig optimistisch over groeilandobligaties in harde munt, omdat we menen dat er sprake is van twee ondersteunende factoren, namelijk de verruimingsgezinde Fed en de constructieve vooruitzichten voor grondstoffen.   

Rendement is terug. Groeilandobligaties in harde munt zijn sterk gestart in 2019, met een stijging tot 10 mei van 7,2 %, na een daling van -4,3 % over heel 2018. Zowel het highyield- als het investmentgrade-segment hebben met stijgingen sinds het jaarbegin van respectievelijk 7,8 % en 6,7 % goed gepresteerd, nadat de Fed in januari een meer verruimingsgezind beleid had aangekondigd en de olie met 31,3 % was gestegen en zo gedeeltelijk was hersteld van de daling van 35 % van Brent in het laatste kwartaal van 2018. Tot mei ondersteunden de verwachtingen omtrent een verbetering in het Amerikaans-Chinese handelsconflict de algemene prestaties van de risicovolle activa, totdat de handelsbesprekingen begin mei werden afgebroken en de VS en China nieuwe douanetarieven aankondigden.

De wereldwijde groei bleef teleurstellen, maar dit had op groeilandobligaties in harde munt een kleinere impact dan op groeilandobligaties in lokale munt. De groeilandmunten die van oudsher gecorreleerd zijn met het verschil in economische groei tussen groei- en ontwikkelde markten, evolueerden sinds het jaarbegin vlak met -0,3 %. Bepaalde rentevoeten van groeilanden die het jaar begonnen met forse risicopremies ten opzichte van Amerikaanse staatsobligaties, werden gesteund door de daling van de Amerikaanse 10-jaarsobligaties met 21 bp en noteerden in de loop van mei een rendement van 2,8 %.

Wij menen dat de belangrijkste aanjagers van groeilandobligaties als activaklasse redelijk stabiel zijn. Vanuit een top-down, extern-risicoperspectief beschouwd, kunnen groeilandobligaties worden beschouwd als een combinatie van rentevoeten, groeilandkrediet en liquiditeits- en volatiliteits-risicopremies. Aangezien de rentevoeten over het algemeen worden aangejaagd door de prestaties van Amerikaanse staatsobligaties, richt onze vooruitblik zich op het Amerikaanse renterisico, terwijl we voor groeilandkrediet vanzelfsprekend de evolutie van de kredietwaardigheid van groeilanden volgen. De rentevooruitzichten worden onder meer beïnvloed door de voorspelbaarheid van het Amerikaanse monetair beleid, het tempo waarin de Fed de balans afbouwt en de impact van deze twee factoren op Amerikaanse staatsobligaties, terwijl het kredietrisico van groeilanden wordt beïnvloed door de economische groei in China, de groeilanden en wereldwijd, maar ook door de correlatie tussen de wereldwijde groei en de grondstoffen, aangezien de meeste groeilanden in het universum nog steeds afhankelijk zijn van grondstoffenexporten.

Voor de beoordeling van de vooruitzichten in specifieke groeilanden, integreren wij het politiek risico, trends inzake structurele hervormingen en de evolutie van de kerncijfers/waarderingen/technische dynamiek binnen deze landen. We blijven specifieke geopolitieke gebeurtenissen en beleggingsthema's nauwlettend in de gaten houden, zoals de structurele daling van de internationale handel, waardoor onze vooruitzichten voor de economische groei wereldwijd en in de groeilanden, evenals voor het globale generieke risicoklimaat, kunnen wijzigen.

De generieke waardering van het activum is een belangrijke overweging, aangezien deze bepalend is voor de vraag van vermogensbeheerders naar de activaklasse en voor het instroomtempo naar de activaklasse. De risicopremies op groeilandobligaties in harde munt keren op de lange termijn uiteindelijk terug naar hun gemiddelde waarden. Dat wil zeggen dat wanneer beleggers de waarderingen voldoende aantrekkelijk vinden en het onwaarschijnlijk is dat landen in betalingsproblemen geraken, zij "goedkope" obligaties zullen kopen in afwachting van de verkrapping van de risicopremies of de groeilandspreads en zo de koers terug richting het "normaal" sturen.

De verruimingsgezinde Fed en de constructieve vooruitzichten voor grondstoffen zijn twee factoren die de markten voor groeilandobligaties ondersteunen. Daarom blijven we voorzichtig optimistisch over met name groeilandobligaties in harde munt. Sinds het jaarbegin was de groei in China, de groeilanden en wereldwijd teleurstellend, maar de Amerikaanse groei voldeed beter aan de verwachtingen. Die uitzonderlijke Amerikaanse groei zou van korte duur kunnen zijn, in een klimaat van fors hogere Amerikaanse douanetarieven op Chinese goederen, want de kost zal waarschijnlijk over beide landen worden verdeeld. Het is moeilijk scenario's te schetsen voor het Amerikaans-Chinese handelsdispuut, maar we blijven overtuigd dat een forse escalatie van de handelsspanningen onwaarschijnlijk is, aangezien correcties op de aandelenmarkten in elk van die landen waarschijnlijk leiden tot een versoepeling van de onderhandelingsposities.

Voor 2019 verwachten we geen herstel van de groei wereldwijd en in de groeilanden, maar stabiele groei volstaat voor goede prestaties op de groeilandmarkten voor obligaties, krediet en rentevoeten. Gezien het huidige rendement van 6 % voor groeilandobligaties in zowel harde als zachte munt, is het niet onrealistisch te verwachten dat ten minste de rentecarry zal worden gerealiseerd. Bijgevolg verwachten we op een horizon van één jaar rendementen van ongeveer 6 % voor beide subklassen.

Voor de lange termijn blijven we constructief over groeilandobligaties, omdat de activaklasse een structureel aantrekkelijk potentieel biedt in vergelijking met alternatieve vastrentende activaklassen, in een klimaat van stabiele kernrentevoeten, ondersteunende wereldwijde groei en verbeterende groeiland-kerncijfers.

Huidige positionering

Bij de groeilandobligaties in harde munt verkiezen we behoud van blootstelling aan landen of bedrijven met verbeterende kerncijfers, met positieve technische factoren, of met zeer goedkoop of noodlijdend schuldpapier. Soevereine emittenten met verbeterende kerncijfers zijn bijvoorbeeld Angola en Egypte, een voorbeeld van een positieve technische factor is het feit dat lidstaten van de Samenwerkingsraad van de Golf, zoals Bahrein en Qatar, in de index worden opgenomen. Voor zeer goedkoop of noodlijdend schuldpapier, zouden we Argentinië of Tadzjikistan opnemen.

We hebben winst genomen op een aantal Afrikaanse landen bezuiden de Sahara als Angola, Gabon, Kenia en Nigeria, na hun indrukwekkende prestaties sinds het jaarbegin. We wachten op de uitgifte van nieuwe euro-obligaties om die posities verder te versterken. We behouden een onderweging in Turkije tot de regering met een geloofwaardiger herkapitalisatieplan voor de banken komt en de politieke risico's zijn afgenomen, waaronder de plaatselijke verkiezingen in Istanboel en de aanschaf van het Russische S-400-raketafweersysteem.

Bij de groeilandobligaties in lokale munt verkiezen we eerder behoud van blootstelling aan rentevoeten van groeilanden dan aan groeilandmunten. We geven de voorkeur aan obligatiemarkten met hogere risicopremies ten opzichte van Amerikaanse staatsobligaties, met gematigde inflatie en geloofwaardige, onafhankelijke centrale banken. Sommige staatsobligaties voldoen aan die criteria, waaronder die van Indonesië, Mexico, Peru en Zuid-Afrika. We wachten op bevestiging dat de stijgende US-dollartrend afneemt, alvorens in groeilandmunten te beleggen. We zijn momenteel niet enthousiast over de Centraal- en Oost-Europese markten, waar de inflatie weer de kop opsteekt en de centrale banken het risico op oververhitting niet lijken te erkennen.