18 MEI

2020

Asset allocatie , Beleggingsstrategiën van de maand , Onderwerpen

De moeilijke oefening van de versoepeling

De regeringen zijn plannen beginnen op te stellen om de lockdowns te versoepelen. In de meeste gevallen zijn ze erin geslaagd om het aantal besmettingen terug te dringen en hebben ze zo de druk op de gezondheidszorg verminderd. Ze proberen de economieën nu te heropenen voor ze meer dan noodzakelijk ineenschrompelen. Maar de versoepeling van de lockdowns wordt het moment van waarheid. De kans op een tweede epidemiegolf is reëel en de toename van het aantal besmettingen in opnieuw opengestelde gebieden hangt als een zwaard van Damocles boven de besluitvormers. Een andere uitdaging wordt de intergouvernementele coördinatie in de Europese Unie en de VS bij de heropstart van de lokale economieën, terwijl de individuele staten aanvankelijk zelfs niet overeenkwamen hoe ver de lockdown moest gaan en hoe lang die moest duren. Candriams nieuwe visie belicht daarom die verwachte structurele veranderingen en opportunistische keuzes.

 

Aandelen vs. obligaties

Dit jaar zijn de financiële markten de dieperik ingegaan terwijl het coronavirus uitbrak. Eind april hadden enkel goud en de Amerikaanse staatsobligaties een positief resultaat behaald. Tegen midden mei stonden de wereldwijde aandelenmarkten weliswaar in het rood, maar hadden ze ongeveer de helft van hun daling weer goedgemaakt. De fiscale en monetaire stimuli die snel waren aangekondigd en doorgevoerd, boden veel steun.

De aandelenmarkten verhandelen nu binnen een vast bereik, zoekend naar de juiste richting. Zullen de markten enige stabiliteit vinden? Hun toekomst wordt onder andere door de evolutie van de epidemie bepaald. Als de epidemie blijft sluimeren of verergert, worden de lockdownmaatregelen opnieuw toegepast en vallen de economieën dus stil. Vertraagt de epidemie eindelijk op een duurzame manier, dan kunnen de landen geleidelijk heropenen terwijl ze een aantal veiligheidsmaatregelen opleggen. We zijn het dan al heel gewoon om een masker in publieke ruimtes te dragen en afstand te bewaren.

Naarmate de Europese landen progressief uit de lockdown stappen, vormt een tweede golf van covid-19 het belangrijkste risico. Dat zou het vertrouwen schaden, nieuwe beperkingsmaatregelen activeren en op het economische herstel wegen.

Het marktrisico, de waarderingen, epidemiegerelateerde indicatoren, de activiteit en de beleidsmatige reactie hebben allemaal onze activa-allocatie beïnvloed. We blijven nu onderwogen in aandelen.

Aandelen

Regionale aandelen en hun inherente vertekening

Laten we beginnen met wat de regio’s gemeen hebben: heel actieve centrale banken en regeringen – hoewel de Europese Unie voor de bijkomende uitdaging staat om compromissen tussen de vele lidstaten te vinden. We zijn ervan overtuigd dat de overheden, centrale banken en regeringen “al het nodige” zullen doen om een financiële crisis bovenop de gezondheids- en economische crisis te vermijden. Het monetaire beleid zorgt voor een overvloedige liquiditeit en in sommige gevallen voor een verdere monetaire verruiming. Het fiscale beleid verlicht tijdelijk de lasten op gezinnen en bedrijven, en kent werkloosheidsuitkeringen toe in een poging om de vraag te ondersteunen of stimuleren. Vooral in de VS is de beleidsmatige reactie enorm. De Coronavirus Aid, Relief, and Economic Security (CARES) Act luidt in biljoenen in plaats van miljarden USD en streeft ernaar om dramatische onderbrekingen van de inkomsten- en financiële stromen te vermijden. Ze omvat extra financiële middelen voor overheidsdiensten, kredietwaarborgen voor bedrijven en staten, belastingverlagingen, waarborgen en schuldkwijtscheldingen voor de loonadministratie, huur en interesten op hypothecaire kredieten, voorzieningen voor kleine en middelgrote bedrijven, en financiële steun voor gezinnen. In de Europese Unie zijn de aangekondigde fiscale pakketten goed voor minstens 4,5-5 % van het bbp van elke lidstaat, terwijl ze in de VS een begrotingstekort van bijna 15 % van het bbp vertegenwoordigen.

Omdat we verwachten dat zowel de reactie vanuit het fiscale beleid als die vanuit het monetaire beleid het virus zal overleven, hebben we onze regionale allocatie aan Amerikaanse aandelen onlangs opgewaardeerd van onderwogen naar neutraal. De waardering van Amerikaanse aandelen lijkt misschien hoog in vergelijking met haar historische gemiddelde, maar is in onze ogen gerechtvaardigd. De regering-Trump en de Fed voorzien in een enorme fiscale en monetaire steun. Het bbp zal krimpen maar minder dan in Europa, en de prognoses voor 2021 voorspellen een realistische inhaalbeweging. Hetzelfde geldt voor de winstgroei. In Europa reageren de Europese Investeringsbank en de diverse regeringen onder striktere voorwaarden. Duitsland verzet zich bijvoorbeeld tegen de uitgifte van euro-obligaties als solidair instrument. We zijn niettemin neutraal ten aanzien van EMU-aandelen en beseffen dat sommige sectoren tegen een korting worden verhandeld. We zijn ook neutraal ten aanzien van aandelen uit de groeilanden en Japan, en onderwogen in Europese aandelen van buiten de EMU.

Binnen die regio’s zijn we echter heel selectief op het vlak van sectoren en opportunistisch qua stijl.

In de VS – waar de daling haar bodem lijkt te hebben bereikt – verkiezen we de technologiesector.

Asset Allocation

Technologie is volgens ons een thema dat nu al profiteert van de veranderingen in onze levenswijze die door de coronacrisis zijn ingezet of gestimuleerd. De gezondheidszorg zal nog meer aandacht van burgers en regeringen krijgen, en de waarderingen zijn onlangs gestegen.

Duurzaamheid zal haar deel van de aandacht blijven opeisen, met meer aandacht voor de sociale en ecologische aspecten.

Voor de EMU-aandelen hebben we een meer opportunistische stijl aangenomen. De crisis heeft allerlei sectoren tot historisch aantrekkelijke waarderingen herleid, die men niet links kan laten liggen:

  • De banken hebben tot nu toe zwak gepresteerd, waardoor ze, vanuit een bottom-upperspectief, een aanzienlijk opwaarts potentieel bieden;
  • De autosector kan ook op de aandacht van beleggers rekenen vanwege zijn waardering.

Dat gezegd zijnde, beseffen we maar al te goed dat de Europese politieke reactie moet worden verbeterd. De leiders van de EU zijn het erover eens dat een Europees herstelfonds “na corona” nodig is, maar het toepassingsgebied daarvan is nog altijd niet duidelijk.

Onderwogen in Europa buiten de EMU

Het VK wordt met twee uitdagingen geconfronteerd:

  1. De coronacrisis, d.w.z. het virus onder controle krijgen en de economie op een veilige manier heropenen;
  2. De heronderhandeling van de handelsrelaties met de EU en al haar partners, zoals de VS. Het VK heeft al duidelijk gemaakt dat het zijn vertrek uit de EU niet zal uitstellen tot na 31 december 2020.

Neutraal in de groeilanden en Japan

De relaties tussen de VS en China zullen de komende maanden wellicht gespannen blijven. Die spanningen bedreigen de lokale en wereldwijde groei, en treffen open economieën zoals Japan, die heel erg afhangen van de buitenlandse handel.  

Obligaties & munten

 In het vastrentende universum hebben de overheidsobligaties even geprofiteerd van de vlucht naar kwaliteit, maar we verwachten dat de rendementen op lange termijn laag zullen blijven.

We diversifiëren daarom in investmentgrade obligaties uit Europa en de VS. Het feit dat de centrale banken activa aankopen en bedrijven via leningen en subsidies helpen, zal gunstig zijn voor de activaklasse.

We diversifiëren ook in groeilandobligaties om wat carry te vatten. Deze activaklasse heeft niet alleen een aantrekkelijke carry, maar haar spreads kunnen ook dalen. Omdat de groeilandmunten historisch gezien heel goedkoop zijn, hebben we bovendien een blootstelling aan zowel harde als lokale munten.

Het is niet makkelijk om in volatiele markten het beste instapmoment te vinden, maar een langetermijnbelegger heeft er baat bij om zijn positie te versterken.

Op het vlak van de munten hadden we al een blootstelling aan de JPY, een betrouwbare veilige haven. We hebben onlangs de NOK tegenover de EUR gekocht, omdat de Noorse centrale bank paal en perk had gesteld aan de achteruitgang van haar munt na een daling van 30 %. We bezitten ook wat goud.

Vooruitzichten

Ons hoofdscenario – dat van een wereldwijde, diepe, maar tijdelijke schok door de pandemie – is niet veranderd. Hoewel het waarschijnlijk langer dan aanvankelijk gedacht zal duren om naar een ‘normaal’ activiteitsniveau terug te keren, geloven we nog altijd in een U-vormig economisch herstel.

We volgen de activaklasse van de groeilandenobligaties op. Die is immers in het huidige klimaat kwetsbaar voor opdrogende liquiditeit en kredietproblemen. Wat er de komende maanden gebeurt, zal bepalend zijn voor de evolutie van verschillende variabelen, inclusief de acties van de financiële markten en centrale banken. Daarom staan we voorzichtig doch opportunistisch tegenover deze activaklasse.

Asset Allocation