De macro-economische signalen blijven wereldwijd positief

Verenigde Staten: groei zet zich wellicht door

Hoewel voorlopende indicatoren in de VS enige volatiliteit vertonen, sluiten de indices van de economische activiteit nu aan bij ons scenario van iets minder dan 2 % economische groei. De groei wordt nog altijd gedreven door consumptie, maar we verwachten dat de export aantrekt en de bedrijfsbestedingen de economie niet langer afremmen. We denken dan ook nog altijd dat de Federal Reserve in december de rente zal verhogen. Weliswaar kan het grootste risico op korte termijn, de Amerikaanse presidentsverkiezingen, daar anders over beslissen.

Eurozone: de groei houdt stand

Voorlopig zijn er geen tekenen dat de onzekerheid rond de brexit het herstel fnuikt. Het verruimende monetaire beleid houdt de kredietvoorwaarden voor zowel bedrijven als gezinnen soepel. Er zijn echter tal van bronnen van politieke onzekerheid:

• tegen 15 oktober moeten de regeringen de Europese Commissie hun stabiliteits- en convergentieprogramma’s voorleggen – het gevaar bestaat dat sommige daarvan niet of slechts deels aan de vereisten voldoen;
• Spanje heeft nog altijd geen regering;
• Italië houdt op 4 december een referendum over een grondwetsherziening;
• in Nederland, Frankrijk en Duitsland zijn er in 2017 verkiezingen.

Alles bij elkaar verwachten wij een bbp-groei van zowat 1,5 % in 2016 en 2017. De onzekerheid kan echter opnieuw oplopen wanneer de onderhandelingen over de brexit van start gaan en aan de horizon doemen heel wat politieke risico’s op. De onzekerheid over het economische beleid nam recent af, maar blijft niettemin ongezien groot.

Groeilanden: op het goede pad

In de groeilanden trekt de economie verder aan. De inkoopmanagersindex (PMI) voor de industrie stijgt nu in bijna alle groeiregio’s. In Brazilië noteert de PMI voor de industrie nog altijd ver onder de 50, het niveau dat de grens tussen groei en krimp aangeeft, maar is de index sterk gestegen. In Rusland heeft de PMI voor de industrie de kaap van 50 gerond. In beide sterk grondstoffenafhankelijke groeilanden zijn de groeiverwachtingen nu opnieuw positief. Daardoor bodemden de bijgestelde consensusverwachtingen uit.

Centrale banken handhaven verruimend beleid

De wereldeconomie groeit langzaam voort en de grote centrale banken blijven een soepel beleid voeren en laten hun balansen verder aanzwellen:

• De Federal Reserve stelt zich, gelet op de recentste economische cijfers, vandaag terecht neutraal op. Diezelfde cijfers kunnen echter ook de weg effenen voor een renteverhoging voor het einde van het jaar.
• De Bank of England blijft een buitengewoon soepel beleid voeren. Ze heeft niettemin oog voor het inflatierisico en dringt nu aan op fiscale stimuli.
• De Bank of Japan innoveert met een streefdoel voor de rentecurve, terwijl de ECB soepel blijft.

Het voornaamste staartrisico: de Amerikaanse presidentsverkiezingen

Uit de recentste peiling van Merrill Lynch bij fondsbeheerders blijkt dat de Amerikaanse presidentsverkiezingen de grootste bron van onzekerheid zijn. Na het tweede debat staat Hillary Clinton duidelijk een stap dichter bij het presidentschap, maar de race is nog niet gelopen.

• Als Hillary Clinton president wordt, zal een vermoedelijk verdeeld Congres elke fundamentele verandering tegenhouden en krijgen we continuïteit na Barack Obama. In dat geval verwachten we:
  • een in grote lijnen ongewijzigd economisch basisscenario;
  • een (matige) stijging van de olieprijzen en een gematigde Federal Reserve;
  • een geleidelijke stijging van de Amerikaanse obligatierente onder invloed van een stimulerend begrotingsbeleid;
  • een stijging van de MXN;
  • een verdere stijging van groeilandaandelen.
• Als echter Donald Trump verkozen zou worden, zien we volgende risico’s:
  • risicoaversie op korte termijn – middellange termijn onzeker vanwege Trumps onvoorspelbare persoonlijkheid;
  • een stijging van de beleidsrente en obligatierente in de VS onder invloed van een verwachte toename van het begrotingstekort;
  • een daling van de MXN en de AUD;
  • een daling van de olieprijzen;
  • een daling van groeilandaandelen.

Voorts maken beleggers zich zorgen om een ‘harde’ brexit, die het vertrouwen in het VK en de EMU een knauw zou kunnen geven, en de politieke gebeurtenissen in de eurozone in de komende maanden (referendum over grondwetsherziening in Italië, parlementsverkiezingen in Nederland en Frankrijk ...).

Cross-asset: licht overwogen in aandelen

De macro-economische indicatoren verbeteren nog altijd, terwijl de centrale banken zich soepel blijven opstellen en de markten van ruime liquiditeit voorzien. Aangezien enkele politieke gebeurtenissen (brexit, presidentsverkiezingen in de VS, grondwettelijk referendum in Italië, waarschijnlijk nieuwe verkiezingen in Spanje) de komende maanden de onzekerheid echter vergroten, zijn we licht overwogen in aandelen versus obligaties.

REGIONALE AANDELENSTRATEGIE

Neutraal in Amerikaanse aandelen

De economie in de VS blijft groeien en de komende maanden trekt de winstgroei wellicht aan tot een hoger cijfer dan in dezelfde periode vorig jaar. De daling van de winsten is voorbij en de meeste cijfers worden nu naar boven bijgesteld. We achten de groeiverwachtingen voor het vierde kwartaal en 2017 echter overschat. Samen met de in relatieve termen duurdere waardering rechtvaardigt dat in de huidige marktomstandigheden een neutrale positie.

Neutraal in aandelen uit de eurozone en negatief ten aanzien van het VK

Sinds het brexitreferendum zijn we minder optimistisch over aandelen uit de eurozone. Gelet op de grotere neerwaartse risico’s verwachten we niet dat de risicopremie op korte termijn sterk afneemt en dus ook niet dat de markt fors hoger koerst. De economie groeit, maar de winstgroei voor de komende twaalf maanden lijkt ons te hoog ingeschat en zou naar beneden moeten worden bijgesteld.

We blijven ondertussen negatief gestemd over Britse aandelen:

• De stijging van de markt berust vooral op de potentiële waardevermindering van het GBP.
• De relatieve waardering is vrij hoog, want de bedrijfswinsten zijn de voorbije jaren gedaald.
• De winstgroei vaart wellicht wel bij de daling van het GBP en de stabilisatie van de grondstoffenprijzen. De winstherzieningen zijn vandaag bijgevolg uitgesproken positief onder invloed van het positieve munteffect.
• De uitvoering van de brexit blijft een belangrijk risico.

Sterkste overtuiging: de groeilanden

Om vijf redenen zijn de groeilanden momenteel onze sterkste overtuiging:

1. Aantrekkelijke relatieve waardering: in verhouding tot andere markten is de waardering nog altijd erg aantrekkelijk;
2. Stabiliserende economische groei;
3. Minder vrees voor een stijgende USD en uitbodemende grondstoffenprijzen;
4. Hoogste verwacht rendement: de groeilanden hebben een aantrekkelijk verwacht rendement op middellange termijn dankzij de betere groeivooruitzichten;
5. Aantrekkelijke technische factoren.

VASTRENTENDE STRATEGIE

Brede diversificatie, weg van laagrentende obligatiesegmenten

• Hoewel we nog altijd overwogen zijn in hoogrentende obligaties, hebben we de weging van het obligatiesegment licht teruggeschroefd. De spreads hebben ons eerste streefdoel bereikt en de wanbetalingspercentages zijn onlangs toegenomen, vooral in de VS.
• We blijven positief ten aanzien van groeilandobligaties in zowel lokale als harde munten. De spreads op groeilandobligaties kunnen nog verder inlopen en bieden nog een aantrekkelijke rentepremie in verhouding tot Amerikaanse staatsobligaties.
• We zijn positief ten aanzien van inflatiegelieerde obligaties. We verwachten een stijging van de reële inflatie rond de jaarwisseling. Daarin speelt vooral het basiseffect van de olieprijzen een rol. Wellicht komt de algemene consumptieprijsinflatie in de VS in december voor het eerst sinds medio 2014 boven de 2 % uit en piekt ze in het eerste kwartaal van 2017 op bijna 3 %. In de eurozone verwachten we dat de algemene consumptieprijsinflatie begin volgend jaar naar 1 % klimt, een peil dat de regio sinds eind 2013 niet meer haalde.
• We zijn positief over de NOK. Na jaren van onderhandelen hebben de OPEC-landen eindelijk een akkoord bereikt. Als dat wordt uitgevoerd, kunnen vraag en aanbod op wereldschaal tegen medio 2017 in evenwicht zijn. Het akkoord ondersteunt wellicht de olieprijzen doordat het verkopen minder aantrekkelijk maakt. De NOK (Noorse kroon) is sterk gecorreleerd met de olieprijs en bijzonder aantrekkelijk in vergelijking met de CHF (Zwitserse frank).

GRONDSTOFFENSTRATEGIE

Olie in de schijnwerpers

Na jaren van onderhandelen hebben de OPEC-landen eindelijk een akkoord bereikt. Het moet op 30 november nog ondertekend worden, maar is alvast een nieuwe stap naar hogere olieprijzen. Het akkoord voorziet in een beperking van de olieproductie door OPEC-landen tot 32,5 à 33 miljoen vaten per dag, in plaats van de 33,3 vandaag.

Het kan vraag en aanbod op wereldschaal tegen medio 2017 in evenwicht brengen. Aangezien de productie in de VS niet langer afneemt en volgens de recentste prognoses van de EIA wellicht stabiel blijft, zou door de bevriezing van de productie door de OPEC de stijgende vraag sneller het wereldwijde aanbod kunnen bijbenen.

Het akkoord ondersteunt wellicht de olieprijzen, die kunnen stabiliseren boven 50 USD per vat na al enkele maanden tussen 40 en 50 USD te noteren.

De uitvoering van het akkoord blijft echter een risico. Het formele akkoord moet worden ondertekend tijdens de vergadering op 30 november.