13 JUN

2019

Absoluut rendement , Onderwerpen

De handel zorgt voor opschudding

Eind april wisten de beleggers niet hoe ze de sterke prestaties van de aandelenmarkten moesten verzoenen met de zwakke macro-economische cijfers. Maar een berichtje van Tweetanator deed de boel ontploffen. Trump slaagt er niet in om binnen afzienbare tijd tot een goed handelsakkoord te komen, waardoor de Amerikaanse bedrijven het moeilijk zullen hebben om hun doelen te halen tijdens de rest van het jaar, ook al was hun winstgroei tijdens het 1ste kwartaal minder slecht dan gevreesd, met gemiddeld ‑0,43 %.

Op enkele uitzonderingen na eindigden de aandelenmarkten lager. Exporterende landen zoals Zweden, China, Korea, Japan en Hongkong, alsook de belangrijkste Amerikaanse aandelenindices, werden het zwaarste getroffen en leverden tussen -6 % en -10 % op. De Europese indices boekten gemiddeld iets minder teleurstellende resultaten, met rendementen tussen -3 % en -5 %. Argentinië, Brazilië en India waren de positieve buitenbeentjes. Hoewel ze met aanzienlijke binnenlandse politieke en economische onzekerheden moeten afrekenen, geven de lagere kredietkosten in Amerikaanse dollar en de lagere energiekosten die economieën wat ademruimte. De defensieve sectoren zoals de gezondheidszorg, nutsbedrijven en basisgoederen presteerden beter dan hun cyclische collega’s.

Er waren sterke verschuivingen bij de staatsobligaties. De markten verrekenen de meer bescheiden economische cijfers, waardoor de Amerikaanse 10-jaarsrentes met bijna 30 bp daalden en de maand op 2,22 % afsloten. Niettemin menen sommigen dat de markten pessimistisch zijn, omdat de verwachtingen uitgaan van 3 renteverlagingen door de Fed dit jaar. De andere belangrijkste staatsobligaties volgden een gelijkaardige trend.

De grondstoffen zetten uiteenlopende prestaties neer. Deze maand kunnen de rendementen worden verdeeld in sterke positieve resultaten voor zachte grondstoffen en in zwakke prestaties door olie, gas en industriële metalen. De rendementen gingen van -3,5 % voor palladium tot -16 % voor WTI.

De index HFRX Global Hedge Fund EUR leverde de voorbije maand -1,13 % op.

Long/short-aandelenstrategie

De resultaten van long/short-aandelenfondsen liepen sterk uiteen. De directionele strategieën en de fondsen die zich concentreren op technologie en discretionaire consumptiegoederen, leden uiteraard meer onder de tegenvallers op de markt. Toch zijn de resultaten gemiddeld, sinds begin dit jaar, vrij goed. Volgens een van de vooraanstaande makelaars die we volgen, is de gemiddelde prestatie sinds begin dit jaar van de wereldwijde en Amerikaanse hedgefondsen nog altijd een laag tweecijferig getal. Zijn cliënten zijn al een tijdje nettoverkopers en schroeven hun bruto- en nettoblootstelling aan de markt terug. De vraag naar gokken op groei blijft groot en de waarde-groeiratio nadert nieuwe laagtes. Door de retoriek over de douanerechten hebben de beheerders hun posities onlangs geroteerd van cyclische naar defensieve aandelen. De grootste toename van shortposities zien we bij discretionaire consumptiegoederen en technologie, terwijl vele shortgokken op materialen en basisconsumentengoederen zijn geschrapt.

We verkiezen nog altijd long/short-aandelenstrategieën omdat de versnippering tussen en binnen sectoren kansen op een hoge alfa voor de strategie biedt. De strategie reikt ook een ruime waaier van hefbomen aan waarmee we, zowel op lange als op korte termijn, kunnen profiteren van de herstructurering en de versnippering van de sectoren.

Global Macro

De strategie boekte heel diverse resultaten, maar de indexrendementen waren licht negatief voor de totale macro-strategie. De systematische fondsbeheerders zetten de slechtste resultaten neer, omdat ze doorgaans niet zo goed reageren op zigzagbewegingen. Niettemin waren er sterke trends bij aandelen en obligaties die de opportunistische beheerders makkelijker konden vatten. In het verleden hebben de macro-strategieën het altijd moeilijker gehad om stabiele en niet-gecorreleerde rendementen te creëren. In de huidige omgeving hebben we een voorkeur voor wereldwijde discretionaire macro-beheerders die hun analytische vaardigheden en ervaring kunnen benutten om winsten te genereren vanuit een paar grote kansen op de wereldmarkt.   

Kwantitatieve strategieën

Mei was niet slecht voor de kwantitatieve strategieën. Bij de indices zetten de volatiliteitsstrategieën als enigen een degelijke positieve prestatie neer. Bij de fondsen in de diverse kwantitatieve strategieën die we volgen en waarin we beleggen, profiteerden er een aantal van de toenemende volatiliteit om gezonde resultaten te boeken te midden van de risicoaversie. De trendvolgende strategieën leverden eerder vlakke prestaties op, omdat de winsten op longposities in vastrentend werden opgeslokt door de posities in aandelen. De gesofisticeerde kwantitatieve beheerders die meerdere strategieën hanteren en die we volgen, doen het de laatste tijd goed, vooral in periodes van toenemende stress op de markt.

Fixed Income Arbitrage

De strategie geniet van een veel betere set aan mogelijkheden in de VS (de verruiming van de basis in de VS is verdubbeld tegenover vorig jaar) en van kansen in Europa, zoals Frankrijk. We moeten benadrukken dat de financiering van en de toegang tot repo's een van de pijlers van de strategie is en dat de toegang tot de balansen van de banken uitdagender is geworden. Sinds begin dit jaar hebben alle beheerders uit dit segment goede voor risico gewogen rendementen opgeleverd, terwijl ze positief blootstonden aan de volatiliteit. 

Groeilanden

De top-down macro-economische consensus over de groeilanden lijkt elke maand te wijzigen. Vele beheerders die we volgen, focussen zich daarom meer op specifieke beleggingen die immuner zijn voor de deglobaliseringsretoriek. Opnieuw hebben de discretionaire beheerders sinds begin dit jaar doorgaans betere prestaties behaald dan de systematische strategieën. De Braziliaanse langetermijnrentes lijken de enige rentes te zijn waarover een consensus bestaat en die bijzonder populair zijn bij macro-beheerders. 

Risicoarbitrage - Event-driven

De event-driven beheerders boekten de voorbije maand gemiddeld negatieve resultaten. De boeken voor de arbitrage in fusies leden onder een populaire deal die afsprong (Scout 24) en onder de verruimende spreads in de risicoaverse markt. De beheerders die aan weinig risico’s blootstonden, kregen de voorbije maand een mooie kans om hun boeken te vullen aan hogere spreads. De risicobewuste beheerders hebben nog altijd een voorkeur voor deals die in de Verenigde Staten ontstaan. Ze blijven meestal weg van het VK, in afwachting van meer duidelijkheid over de brexit, en vragen een hogere risico-rendementsverhouding in Europa om het politieke risico te compenseren. Ze proberen ook Aziatische deals te vermijden uit vrees voor problemen met de regelgeving. Niettemin zijn de beheerders optimistisch over de vooruitzichten voor risicoarbitrage dankzij het rooskleurige ondernemingsklimaat gecombineerd met gunstige financieringsvoorwaarden en de bereidheid van directieteams om nieuwe bronnen van bedrijfsgroei aan te boren.

Distressed

We geloven nog altijd dat we ons in de latere fasen van de kredietcyclus bevinden. De risicoappetijt van 2019 heeft de spreadverruiming van het vierde kwartaal van 2018 grotendeels teruggedraaid. Distressed en stressed strategieën hebben nu de neiging om hun portefeuilles te overwegen met beleggingskansen rond harde katalysatoren die de negatieve impact van bèta verkleinen. De beheerders vergroten de hoeveelheid cash om middelen vrij te maken zodat ze de portefeuille opnieuw kunnen vullen met nieuwe uitgiften die op de markt voor noodlijdende kredieten terechtkomen. We volgen de beheerders van noodlijdend krediet op de voet op, omwille van de potentieel hoge verwachte rendementen, maar blijven in het algemeen aan de zijlijn staan. 

Long/short-kredietstrategieën & hoogrentend krediet 

Hoewel de volatiliteit is toegenomen, blijven de spreads in dezelfde richting evolueren door de zoektocht naar rendement. We zijn dus nog altijd onderwogen, want er schuilt weinig soelaas in short gaan op de kredietmarkt, waar de vraag groot is en de negatieve kosten van de carry vrij duur zijn.