16 APR

2019

Absoluut rendement , Onderwerpen

De gehate stierenmarkt


In maart bleek het moeilijker voor de markten om richting te kiezen, na een sterk herstel in de eerste twee maanden van 2019 na de verliezen in Q4. Het zou een forse uitspraak zijn om te stellen dat het sentiment opnieuw sterk is geëvolueerd in de richting van een stierenmarkt. Maar de toenemende bezorgdheid over de wereldwijde macro-economische toestand is grotendeels weggeëbd, en beleggers lijken zich meer te richten op lagere rentevoeten.

De afgelopen maand oefenden bepaalde politieke en economische beslissingen een invloed uit op de financiële markten. Dat versterkte de vrees van beleggers. Tegen de achtergrond van de aanwezige problemen behield de Amerikaanse Federal Reserve zijn versoepelend beleid. De economie bleef vertragen en de inflatie bleef laag. Ook de Europese Centrale Bank (ECB) hield haar beleidsrente ongewijzigd. Ze gaf aan dat ze een negatieve kijk had op de groei en de dalende inflatie.

De geopolitieke uitdagingen hangen nog steeds als een zwaard van Damocles boven Europa en de VS. De onzekerheid rond de plannen van het VK om de EU te verlaten is nog steeds aanwezig, want het Parlement verwierp de onderhandelde overeenkomst van Theresa May meermaals. Hoewel de handelsgesprekken tussen de VS en China wat vooruitgang hebben geboekt, werd er geen deadline vastgelegd voor een finale oplossing.

In de loop van de maand presteerden de meeste beurzen vrij gematigd. Chinese aandelen zetten hun opmars verder, waarbij de Shenzen CSI 300 Index een rendement opleverde van 5,53%. De Amerikaanse en Europese aandelenindices realiseerden tijdens de periode een laag eencijferig rendement. De indices in Japan en Zuid-Korea bleven achter, terwijl de Topix Index -1% prijsgaf en de Kospi -2,49% verloor. Turkse aandelen (-10,28%) waren de grootste verliezer, als gevolg van de forse valuta-interventie net voor de verkiezingen.

De vastrentende markten stegen sterk in maart, waarbij Amerikaanse Treasuries een rendement van +1,91% neerzetten en Investment Grade +2,50%. Risicovollere uitgiftes presteerden inferieur; de Bloomberg Barclays US Corporate High Yield levered in de loop van de maand een rendement op van +0,94%.

De prestaties van grondstoffen waren uiteenlopend. Edelmetalen daalden in de loop van de maand, vooral dan palladium (-12,42%), zilver (-2,75%) en goud (-1,76%). De WTI olieprijs zette zijn opwaartse trend verder die aan het begin van het jaar was ingezet, en won +5,10% om het kwartaal af te sluiten met een winst van +32,44%.

De HFRX Global Hedge Fund EUR daalde in de loop van de maand met -0,38%.

Long/short-aandelenstrategie

De aandelenindices boekten bescheiden winsten in de loop van de maand. De Federal Reserve bleef aandelen ondersteunen in maart. De prestaties binnen de Long Short strategie waren gemengd. Fondsen met een netto long bias presteerden beter dan marktneutrale strategieën. Beheerders met een meer conservatieve of negatief ingestelde benadering bleven in de loop van de maand sterk achter.

Aandelen van halfgeleiderbedrijven bereikten nieuwe hoogtepunten na positieve upgrades van sell-side analisten. Gezondheidszorg, dat werd beïnvloed door zwak presterende gezondheidszorgdiensten en large-cap biotechbedrijven, presteert minder goed dan de brede markt in 2019. Deze prestatieverschillen binnen sectoren zorgen voor belangrijke alfa-kansen voor de Long Short Strategie.

Global macro

Aandelenmarkten profiteerden van het versoepelende discours van de Fed, alvorens naar het eind van de maand toe te dalen. De ECB veranderde haar beleid inzake toekomstige vooruitzichten en de aankondiging van een LTRO zorgde ervoor dat de Bank krediet in de economie pompte. De VS boekte zijn grootste maandelijkse begrotingstekort, voornamelijk als gevolg van de belastingverlaging van Trump. Gemiddeld worden er per maand nog steeds netto banen gecreëerd, ondanks teleurstellende cijfers in februari. Risicovolle activa blijven in een positieve trend, ondanks talrijke voorlopende indicatoren die in de loop van de maand teleurstelden. De global macro strategieën spinnen garen bij tegenstrijdige marktdynamieken.

Quant-strategieën

Kwantitatieve strategieën presteerden doorgaans erg goed in de loop van de maand. Directionele modellen genereerden een sterke positieve prestatie voor de meeste activaklassen, met verbluffende winsten op obligatietrends. Ook statistische arbitragestrategieën op aandelen waren gemiddeld positieve presteerders, hoewel de winsten sindsdien wat gematigder zijn geworden, als gevolg van de sterker uiteenlopende prestaties van landen- en sectorbijdragen.

Fixed income arbitrage

De rendementen van de beheerders waren positief in maart. De strategie kon profiteren van het nieuwe soepele discours van de Fed en van de afgenomen spanning aan de financieringskant. Dat biedt interessante kansen, zeker voor de Libor/OIS, die opnieuw op het laagste peil noteert sinds vorig jaar in september. In Europa zou het nieuwe LTRO-programma een zekere invloed moeten hebben op de Europese swap spreads. Sinds het begin van het jaar hebben alle beheerders in dit segment sterke voor risico gecorrigeerde rendementen opgeleverd, en ondertussen positief blootgesteld geweest aan volatiliteit.

Groeilanden

Hoewel het versoepelende discours van de centrale banken het positieve sentiment lijkt te bevestigen dat heerst over de groeilanden, werden beleggers plots geraakt door het risk-off klimaat in de laatste week van maart. Dat had te maken met lagere economische cijfers in China en de spectaculaire valuta-interventie in Turkije die werd ingegeven door de verkiezingsperiode. De kostprijs om lira’s te ontlenen ging fors hoger naar 1.000% en de 2-jarige rente sprong boven de 20%. Enkel de tijd zal uitwijzen wanneer buitenlandse beleggers terugkomen na een dergelijke agressieve aanpak.

De meeste beheerders zetten in de loop van de maand een negatief rendement neer.

Risicoarbitrage - Event-driven

De Risk Arbitrage boekte in de loop van de maand een positief rendement.
De grootste bijdrage tot de strategie kwam van de transactie rond Celgene/Bristol-Myers Squibb, dankzij een positief advies van proxy-adviseurs ISS en Glass Lewis, die de aandeelhouders van het biedende Bristol-Myers hadden aangeraden om te stemmen voor de transactie op de volgende buitengewone aandeelhoudersvergadering op 12 april. Na de activistische interventie van Starboard Value en het uitgesproken verzet tegen de deal door Wellington Management, de grootste aandeelhouder van Bristol-Myers, was de fusie-spread van deze bijzonder zichtbare farmatransactie van 75 miljard USD de afgelopen maand fors toegenomen van 11 tot 22%. Dat neemt niet weg dat na een aanzwellende stroom negatieve nieuwsberichten (en de fusie-spread bleef volatiel in de loop van de maand) de spread uiteindelijk fors daalde op de laatste dag van de maand, na sterke uitspraken van de proxy-adviseurs.

Met bijna 2.300 deals die goed waren voor in totaal meer dan 400 miljard USD, zijn de fusies en overnames opnieuw toegenomen en zijn ze geklommen in de richting van het 12-maandelijkse M&A volume van zowat 410 miljard USD. Hoewel de deal-activiteit in februari een kleine adempauze had genomen, worden we aangemoedigd door het gezonde volume dat we zagen in maart, met zowel een aantal grootschalige deals van 10 miljard USD die werden aangekondigd in de VS (inclusief de deals rond Worldpay / FIS en WellCare / Centene) en opnieuw in Europa (Inmarsat plc / Private Equity en RPC Group / Berry).

Distressed

De strategie nam in maart een adempauze, na een sterk begin van het jaar.

We geloven nog steeds dat we ons in de late fase van de kredietcyclus bevinden. Het Q1 2019 risk-on klimaat deed het grootste deel van de spreadtoename teniet die we zagen in Q4 2018. Distressed en stressed strategieën hebben momenteel de neiging om hun portefeuilles te overwegen met beleggingskansen met een harde katalysator die de negatieve impact van bèta verminderen. De beheerders verhogen de cashniveaus en willen vers geld hebben om de nieuwe uitgiftes in portefeuille op te nemen die de distressed markt bereiken. We houden distressed beheerders nauwlettend in de gaten als gevolg van de mogelijke hoge verwachte rendementen, maar blijven doorgaans aan de zijlijn staan.


Long/short-kredietstrategieën & hoogrentend krediet 

Ondanks wat hogere volatiliteit evolueren de spreads, ondersteund door de zoektocht naar rendement, nog steeds in dezelfde richting. Daarom blijven we onderwogen, omdat er slechts een beperkt voordeel is aan het shorten van de kredietmarkt, waar er een sterke vraag is, en de negatieve kostprijs van carry eerder duur is.