Op korte termijn tegenwind voor bedrijfsobligaties

STRATEGIE BEDRIJFSOBLIGATIES

Op korte termijn tegenwind voor bedrijfsobligaties

De meeste bedrijven (77 %) publiceerden betere winstcijfers dan analisten verwachtten, maar vaak verlaagden ze hun vooruitzichten voor de komende kwartalen als gevolg van de grotere onzekerheid over de wereldeconomie, de ingestorte olie- en grondstoffenprijzen en de geopolitieke risico’s.

Op de bedrijfsobligatiemarkten overheerste de onrust over de verslechterende gezondheid van enkele Europese banken na opmerkingen van de ECB. Met name in Italië kwam de sector onder zware druk door de groeiende bezorgdheid over het hoge aantal slechte kredieten. Daardoor versnelde de regering de onderhandelingen met de Europese commissie over een waarborgregeling voor de slechte kredieten van banken. Of zo’n structuur er komt is echter nog altijd onzeker. Daarnaast straften de markten ook Deutsche Bank en andere banken af na geruchten dat de Duitse bankreus het moeilijk zou hebben om de coupon op zijn meest achtergestelde obligaties (AT1) te betalen.

De combinatie van al die elementen zorgde voor erg volatiele bedrijfsobligatiemarkten sinds het begin van het jaar. De spreads op bedrijfsobligaties naderen hun hoogste peil sinds drie jaar (grafiek 4). De olie-, gas- en mijnbouwsectoren verloren het meest gezien hun sterke correlatie met grondstoffen, en ook achtergestelde obligaties van financiële instellingen gingen fors achteruit.

Nog altijd positief over obligaties van financiële bedrijven

Op lange termijn blijven we geloven dat in een klimaat van lage rente en verruimend monetair beleid, een langzaam herstel in Europa normaliter gunstig uitpakt voor bedrijfsobligaties. De huidige onzekerheid noopt ons echter tot een ietwat voorzichtige houding. Die blijkt uit onze weging van niet-financiële sectoren. We blijven evenwel positief ten aanzien van financiële instellingen. De recente correctie neemt niet weg dat die onder invloed van de regelgeving gezonde kapitaalratio’s en betere activakwaliteit hebben (grafiek 5). De technische indicatoren zijn ook minder gunstig voor niet-financiële bedrijven, die een negatief nettoaanbod vertonen, terwijl het nettoaanbod positief is voor achtergestelde obligaties als gevolg van de gewijzigde regels.

Binnen de financiële sector verkiezen we achtergesteld schuldpapier (LT2) boven senior obligaties. De carry-to-risk is aantrekkelijker voor LT2 tegen de achtergrond van lagere koersen voor uitgiftes van banken dan van niet-financiële emittenten.

Niet-financiële bedrijven: neutrale houding met grote verschillen tussen sectoren

Het niet-financiële segment kende de voorbije twee jaar veel fusie- een overname-activiteit, waardoor de hefboomratio van bedrijven is verslechterd. Een technische factor is dat Amerikaanse emittenten die de bedrijfsobligatiemarkt van de eurozone aanboren in 2016 wellicht voor een positief nettoaanbod van obligaties van niet-financiële bedrijven zorgen. In het huidige klimaat achten we daarom een neutrale houding ten aanzien van obligaties van niet-financiële bedrijven wijzer.

We behouden onze onderweging in olie & gas en in basisgrondstoffen. De grondstoffenprijzen zijn gestabiliseerd in een lage vork, waardoor de winstgevendheid van die sectoren onder druk staat.

We verkiezen minder conjunctuurgevoelige sectoren, zoals telecommunicatie en nutsbedrijven. Telecommunicatie is de voorbije vier kwartalen sterk gegroeid en kent ruime marges (zowat 40 %). Ook de recente consolidatietrend heeft de koersen opgedreven. Nutsbedrijven zijn minder afhankelijk van grondstoffengevoelige activa (de EBITDA uit die activa is gedaald van een piek van 75 % tot 45 %). Ze zijn ook een manier om posities te nemen in emittenten van uitgiften met een hoge bèta uit de niet-kernlanden die een aantrekkelijk renteverschil bieden.