De wereldwijde economische groei blijft op peil

KERNPUNTEN

• Wereldwijde groei-expansie raakt versnipperd
• Fed heeft rentevoeten vroeger verhoogd
• Neerwaarts risicoscenario neemt toe, maar wordt niet beschouwd als groot probleem 

Economisch scenario

De wereldwijde economische groei blijft op peil. Het IMF heeft zijn verwachtingen voor 2018 nog maar eens opwaarts bijgesteld. Dat is voornamelijk te danken aan de sterke groei in de groeilanden. De beperkte neergang van de globale PMI voor de industrie vloeit voort uit problemen in enkele specifieke landen, zoals de onrust in Turkije en de stakingen in Korea.

In de VS neemt de druk ietwat toe. De groei is in het eerste kwartaal immers vertraagd. Enquêtes over de economische activiteit blijven echter wel sterk. De groei van de consumptie-uitgaven zou dynamisch moeten blijven. Ondanks een gematigde groei van de uurlonen stijgen de lonen over het algemeen met 5 % op jaarbasis. Ondertussen blijven de investeringen solide en wordt de export ondersteund door een dynamische groei van de wereldeconomie. De groei van het bbp zou dit jaar in de buurt van de 3 % moeten uitkomen, en de Fed zal naar verwachting haar monetair beleid blijven normaliseren.

In de eurozone is de recente daling van de economische indicatoren geen reden tot paniek. Het is immers gewoon een normalisering, in lijn met de reële economische groei. Dit jaar zou het bbp op 2,5 % moeten uitkomen dankzij de export die kan genieten van een groot consumentenvertrouwen, een hoge tewerkstellingsgraad en een sterke inkomensgroei, een export die profiteert van een sterke groei in de groeilanden, en stevige investeringen.

Daarom blijft voor ons het Goudlokje-scenario nog steeds overeind, hoewel ons centraal scenario enkele neerwaartse risico’s kent, zoals de stijging van de olieprijs en de handelsconflicten tussen de VS en China.

Groeicyclus

De afgelopen maanden is de wereldwijde groei minder synchroon geweest dan het vorige jaar. De PMI’s (industrie) blijven globaal gezien stevig boven de 50, maar het momentum heeft wat aan kracht ingeboet. Dat neemt niet weg dat het groeimomentum tussen de VS en de eurozone aan het convergeren is, aangezien de economische verrassingen in de eurozone beginnen toe te nemen. Dat, in combinatie met een EUR/USD die zijn rally heeft zien afnemen, heeft de recente minder goede prestaties van EMU-aandelen ten opzichte van de VS een halt toegeroepen.

Liquiditeit

De Fed blijft haar monetair beleid geleidelijk verstrakken. De voorwaarden op het vlak van groei, inflatie en arbeidsmarkt worden immers allemaal ingevuld. De tolerantie voor een inflatiecijfer dat een heel eind boven de 2 % stijgt, stelt de Fed echter wel op de proef.

In de eurozone zien we echter een andere situatie, aangezien de ECB niet geneigd is om haar rentevoeten snel op te trekken, gelet op de lage inflatiecijfers. Volgens ons zal de centrale bank waarschijnlijk tot de zomer wachten voor ze haar discours aanpast.

Winsten – Verwachte rendementen

Het resultatenseizoen over het eerste kwartaal ondersteunde de aandelenkoersen. In de VS klopte zowat 80 % van de S&P 500-bedrijven die hun resultaten al hebben bekendgemaakt, de winstverwachtingen. De geschatte groei op jaarbasis bedroeg 23 %. De meeste sectoren maakten een dubbelcijferige winstgroei bekend. Voor de komende twaalf maanden denken we dat de Amerikaanse winsten nominaal 14 % zullen groeien, aangezien de belastingverlaging van de regering-Trump nu volledig werd verrekend in de winstgroeiverwachtingen. In Europa klopte 60 % van de bedrijven in de Stoxx Europe 600 de winstverwachtingen. Ze zetten daarbij een winstgroei van 15 % op jaarbasis neer. De resultaten zitten 4 % boven de oorspronkelijke consensusverwachtingen. De winsten zouden de komende twaalf maanden met 8 % moeten toenemen.

Sentiment

De spanningen zijn vorige maand weggeëbd. Beleggers zijn nu minder optimistisch voor de aandelenmarkten voor het tweede kwartaal van 2018 en beschouwen een potentiële handelsoorlog nog steeds als het grootste staartrisico. De shortpositie op de USD, een trade waarin heel wat beleggers gepositioneerd zijn, wordt nu een van hun bezorgdheden. Dat blijkt uit de BofAML Fund Manager Survey.

Besluit

Hoewel de afstand tussen aandelen en obligaties verkleint, zijn we nog steeds van mening dat de aandelenmarkten aantrekkelijker zijn. Ten eerste blijft ons centraal scenario steun bieden, met positieve economische groei, sterke winstgroei en aantrekkelijke relatieve waarderingen. Toch blijven er neerwaartse risico’s, die onze neutrale positie tegenover aandelen rechtvaardigen. We volgen het nieuws over de handelsspanningen tussen de VS en China nauwlettend op, alsook de mogelijke impact van een macro-economische piek en een mogelijke versnelling van de normalisering van het monetair beleid in de VS.

REGIONALE AANDELENSTRATEGIE

Amerikaanse aandelen

De VS – waar de politieke risicopremie gedaald lijkt te zijn – draait nog steeds op volle toeren. Het land profiteert voluit van het begrotingsbeleid van Trump, inclusief een inkoop van eigen aandelen door Apple die alleen al goed is voor zo’n 100 miljard USD, een sterk resultatenseizoen in het eerste kwartaal en een Federal Reserve Bank die haar monetair beleid geleidelijk verstrakt. Er werd immers aan alle voorwaarden inzake groei, inflatie en arbeidsmarkt voldaan. Door die verstrakking is de USD versterkt, en heeft de Amerikaanse 10-jaarsrente de 3 % aangetikt. Hoewel de belastingverlaging van Trump nu is verrekend in de winstgroei, zullen de waarderingen dus tegelijkertijd worden beïnvloed door de stijgende rentevoeten en lagere verwachtingen voor 2019-2020. Dat verklaart onze neutrale positie ten aanzien van Amerikaanse aandelen.

EMU-aandelen

De fundamentele factoren voor de EMU-markten blijven ondersteunend, en de waarderingen lijken opnieuw licht te zijn gestegen. Ze bereiken een recordniveau (14,5 %) in het licht van stijgende rentevoeten. Bovendien is het feit dat de EUR niet is gestegen een zegen voor de Europese bedrijfswinsten. We wachten nu op de juiste aanleiding om onze convicties te versterken. Dat rechtvaardigt het feit dat we onze neutrale positie aanhouden.

Aandelen Europa ex-EMU

De brexitonderhandelingen deden de risicopremie toenemen en de binnenlandse fundamentele factoren zijn aan het verzwakken. De markten buiten de EMU, die de laagste verwachte rendementen hebben, worden gedreven door een negatieve groei van de waarderingsparameters. Daardoor zijn we ervan overtuigd dat we negatief moeten blijven ten opzichte van deze regio.

Japanse aandelen

De waarderingen beginnen er aantrekkelijk uit te zien. Hierdoor blijven we na 2018 en 2019 nog constructief. We bevestigen dat de bovengemiddelde groei in Japan nog steeds relevant is, en dat de recente waardedaling van de yen Japanse aandelen nu zou moeten ondersteunen. De regio gaat echter gebukt onder lagere winstgroeiverwachtingen. Dat rechtvaardigt voorlopig onze neutrale positie.

Aandelen uit de groeilanden

De sterkere USD heeft een negatieve impact gehad op de groeilanden, die echter nog steeds profiteren van een sterk groeiende wereldeconomie. De waarderingen worden, zoals wij verwachtten, rond de 12 % geschat.

VASTRENTENDE STRATEGIE

Negatief voor overheids- en bedrijfsobligaties

De financiële condities in de VS worden steeds krapper. De Fed blijft immers de rentevoeten verhogen. We mikken voor de Amerikaanse 10-jaarsrente op 3 %. We verwachten dat de inflatie geleidelijk zal aantrekken en dat het momentum van de wereldwijde groei zal aanhouden. Maar aangezien de carry lager blijft dan verwacht, behouden we nog steeds onze negatieve positie.

Neutraal voor high yield

De spreads van high yield noteren dicht tegen onze doelstellingen, en er lijkt wat druk op deze activaklasse te komen. De spreads zijn er immers niet in geslaagd om de stijgende rentevoeten van overheidsobligaties te compenseren. Bovendien is de carry in de eurozone laag. Hoewel ze in de VS nog steeds aanvaardbaar is, heeft de carry daar te lijden onder een afwezige afdekkingskost.

Positief voor schuldpapier uit de groeilanden en inflatiegerelateerde obligaties

Schuldpapier uit de groeilanden en inflatiegerelateerde obligaties zijn activaklassen die volgens ons aantrekkelijk blijven. Schuldpapier uit de groeilanden profiteert nog steeds van een aantrekkelijke carry, en inflatiegerelateerde obligaties doen het goed in een klimaat van aantrekkende inflatie.